Opinión
El proyecto del Ejecutivo apuesta a que sigamos haciendo lo mismo para tener resultados diferentes. Parafraseando a Christine Lagarde, en lo que concierne a la administración de fondos y generación de rentabilidad, la reforma previsional nos conduce a una nueva y larga mediocridad.
Cualquiera sea el sistema de pensiones que se adopte (reparto o capitalización individual), su sustentabilidad depende en buena parte de la rentabilidad que obtengan los fondos acumulados en reservas técnicas, en sistemas de reparto, o en las cuentas de capitalización individual.
En el caso chileno es especialmente preponderante, debido a la alta dependencia del ahorro individual en la generación de la pensión.
Se habla mucho de la rentabilidad superior a 8% que han logrado las AFP desde el inicio del sistema, pero esos resultados consideran rentabilidades extraordinarias que se produjeron en los 80 en un escenario muy particular que no se va a repetir. Todo el mundo lo sabe.
Bajo condiciones generales de mercado, la rentabilidad promedio del fondo A –que por su nivel de riesgo es el que debería entregar los mayores retornos– desde su inicio (2002) es de UF + 6%, con una rentabilidad de 36 meses a noviembre de 2018 de 2,15% (inferior al Fondo E que obtuvo 2,18% en el período).
Esto nos hace pensar que para proyectar la pensión futura, deberíamos considerar rendimientos promedio anuales de entre 5 a 6 por ciento como máximo para los que están dispuestos a tolerar el mayor nivel de volatilidad del sistema, y de 4% o menos para los más aversos al riesgo.
Mientras tanto, en Canadá, los resultados anualizados de los últimos 5 años de los grandes fondos de pensiones rondan el 10%.
Una reforma de pensiones que asume como pilar central la capitalización individual debería hacer las correcciones para permitir aproximarnos a esas rentabilidades y para ello hay que hacerse algunas preguntas básicas:
¿Es la competencia entre administradores el factor que explica la diferencia de rentabilidad? ¿Bajo qué marco regulatorio operan esos administradores?
Usando el caso de Canadá para responder a esas preguntas, uno se encuentra con que no ha sido la competencia el factor diferenciador. De hecho, Canadá no estimula la competencia. Hace exactamente lo contrario. La tendencia desde los años 60 ha sido a fomentar la concentración de fondos en pocos administradores grandes. Es el caso, por ejemplo, de la Caisse de Dépôt et Placement du Québec que administra recursos de aproximadamente 40 entidades. Recientemente, en 2016, la provincia de Ontario aprobó la Investment Management Corporation Act, normativa que permitió la consolidación de recursos administrados por varios fondos de pensiones en una sola entidad la Investment Management Corporation of Ontario.
Desde hace mucho los canadienses han entendido que el tamaño de los fondos de pensiones importa, y que para maximizar retornos hay que tener acceso a alternativas de inversión reservadas para los más grandes. También entienden que al concentrar recursos se gana en eficiencia, por las economías de escala que se generan. La competencia juega en sentido opuesto.
Hace pocos días, el 7 de diciembre, en el Reino Unido, el UK Department for Work and Pensions abrió un período de consulta sobre la posible consolidación de fondos de pensiones de beneficios definidos, proponiendo la formación de un súper fondo.
La OCDE, tan cacareada en Chile, reconoce esta realidad: “La tendencia mundial de los fondos de pensiones (no solamente fondos de reserva) es hacia su aumento de tamaño y, por supuesto, las autoridades gubernamentales y regulatorias han estado encontrando fórmulas para estimular esta tendencia” (OECD Review of the Swedish National Pension Funds 2012).
En el mismo informe la OCDE recomienda para el caso sueco mayor libertad en la administración de los fondos, estableciendo la regla de deber de diligencia (prudent person rule) en reemplazo de un sistema regulado, ya que una regulación restrictiva impide la adopción de muchas alternativas de inversión. Los canadienses aprendieron lo mismo con la experiencia. El legislador y el regulador no son los mejores managers de portafolios ni de riesgos.
Y ahora veamos qué hace Chile con la reforma previsional: Chile se mira el ombligo y decide ir directamente en contra de la tendencia mundial. Decide, una vez más, volver a inventar la rueda (ya lo hizo en 1980 con el sistema de AFP).
En efecto, la reforma busca introducir más actores para tener más competencia, estimulando con ello la fragmentación de los fondos, dificultando la generación de economías de escala, acceso a alternativas de inversión y la reducción de costos del proceso de inversión.
No introduce ningún cambio en la forma de administrar los activos por parte de las AFP. Se sigue con el modelo en donde las AFP son ejecutoras de políticas de inversión y riesgo fijadas incluso a nivel legal y donde reina el pernicioso “efecto manada” que no se intenta corregir.
En resumen, la reforma previsional propone más de lo mismo para permitir comparar peras con peras, pero ahora con más vendedores. Así los afiliados podrán optar entre peras más o menos con peras no tan malas.
El proyecto del Ejecutivo apuesta a que sigamos haciendo lo mismo para tener resultados diferentes.
Parafraseando a Christine Lagarde, en lo que concierne a la administración de fondos y generación de rentabilidad, la reforma previsional nos conduce a una nueva y larga mediocridad.
